AI 반도체 조정, CapEx 지속성 논쟁으로 전환

AI 반도체 섹터가 실적 호조에도 불구하고 조정 국면을 이어가는 배경을 두고, 장기 강세론자 진영에서도 시장이 새롭게 가격에 반영하기 시작한 변수를 인정해야 한다는 진단이 나왔다. 현 국면은 지난해 가을·겨울과 구조적으로 유사하다는 평가다. 당시에도 오픈AI의 대규모 자금 조달 이후 업황 지표는 강했지만 주가는 횡보했고, 시장 참가자들은 설비투자 규모와 투자 회수율, 밸류에이션, 자금 조달 구조를 놓고 매일같이 공방을 벌였다. 이번 분기 실적만 놓고 보면 결론은 압도적으로 긍정적이다. 구글 클라우드는 80% 성장했고, 클라우드 투자의 수익성이 실제 숫자로 검증됐다. 인텔은 시장 예상을 크게 상회하는 실적을 냈으며, ASML과 TSMC, 인텔은 나란히 수주 또는 설비투자 전망치를 상향 조정했다. 공급망에서 가장 보수적인 축에 속하는 업체들까지 공격적인 증설에 나섰다는 것은 이들이 확인한 전방 수요 전망이 그만큼 강력했다는 방증이다. 문제는 시장의 해석 방식이 달라졌다는 점이다. 같은 뉴스가 5~6월에 나왔다면 반도체 주가는 곧바로 급등했을 가능성이 높지만, 지금은 모든 실적 발표가 오히려 공매도 진영에게 밸류에이션과 장기 투자 논거를 재점검할 기회를 제공하고 있다. 구글 클라우드의 80% 성장에 대해서도 과거라면 '수요가 예상을 상회했다, 촉매가 나왔다'는 반응이 먼저였겠지만, 지금은 '2028년에는 어떤가, 오픈AI는 흑자를 낼 수 있는가, GPU 가격 상승은 몇 년을 더 갈 수 있는가'라는 질문이 앞선다. 마진 상승과 조달 비용 증가가 겹치며 설비투자 논거 전체가 재평가 대상이 된 것이다. 요컨대 시장의 거래 테마가 'AI CapEx의 성장'에서 '그 지속 가능성과 투자 회수율'로 이동했다. 다만 심리는 이미 극도로 비관적인 지점에 도달했다는 판단이다. 장기 강세론자들조차 추가 상승 여력에 의문을 제기하고 신고가 전망은 거의 들리지 않는다. 시장이 상승 여력이 아니라 추가 하방 위험을 찾기 시작했다는 것은 통상 비관적 기대가 상당 부분 선반영됐다는 신호로 읽힌다. 결국 주가를 다시 끌어올릴 변수는 추가 설비투자 계획이 아니라 새로운 수요 곡선의 입증이다. 가장 직접적인 촉매는 대형 히트 제품의 등장으로, 이른바 '코딩 1.0'이 AI의 개발 생산성 개선을 증명했다면 다음 단계는 AI 에이전트가 소프트웨어 업무의 일부를 실제로 대체할 수 있음을 보여주는 것이다.