JP모건, 즈푸AI 매수유지·목표가 하향

JP모건이 문샷의 Kimi K3 출시 이후 주가가 50% 넘게 급락한 즈푸 AI에 대해 투자의견 비중확대(OW)를 유지했다. 다만 목표주가는 2,400홍콩달러에서 1,600홍콩달러로 대폭 낮췄다. JP모건은 K3 등장으로 중국 프런티어 모델 리더십의 지속 가능성에 대한 불확실성이 커졌다고 진단했다. 이에 즈푸의 투자 내러티브가 '중단 없는 국내 리더십'에서 '여러 프런티어 랩 중 하나'로 이동했다고 평가했다. 지난 1년간 중국 최강 모델이 사실상 1~2개월 단위로 교체되어 온 만큼, 리더십 순환은 이제 산업의 구조적 특징이 되었다는 것이다. 이에 따라 즈푸와 미니맥스의 2030년 예상 P/E 프레임을 30배에서 20배로 하향했으며, 이 재설정은 영구적인 것으로 봤다. 반면 매출 전망(ARR)은 거의 손대지 않았다. GLM-5.2가 여전히 중국 상위 2~3위권 경쟁력을 유지하고 있고, 7월 말~8월 GLM-5.3과 9~10월 2T 파라미터 이상 플래그십이라는 재진입 입증 기회가 예정돼 있어 다음 사이클에서도 프런티어 그룹 잔류가 가능하다는 판단이다. JP모건이 시장 반응을 과도하다고 보는 핵심 근거는 중국 모델 시장이 수요가 아닌 공급(컴퓨트) 제약 시장이라는 점이다. 즈푸 ARR은 7월 기준 약 10억 달러, 딥시크 약 5억 달러, 미니맥스·Kimi 각 약 3억 달러로 4개사 합산 약 21억 달러에 불과한 반면, 앤트로픽 한 곳은 약 690억 달러에 달해 중국의 상업화가 초기 단계임을 시사한다. K3는 가격을 직전 대비 약 4배 인상했음에도 역량이 Claude Opus 4.8을 능가하고 Fable 5에 근접해, 프런티어 역량이 상위 가격 티어를 뒷받침할 수 있음을 보여줬다. 결론적으로 JP모건은 현 주가가 K3만으로 정당화되는 수준보다 과도한 장기 전망 악화를 반영하고 있다며, 이번 조정을 포지션 재구축 기회로 활용할 것을 권고했다. 미니맥스에 대해서는 프런티어 재진입의 명확한 증거를 기다리며 목표가를 240→160홍콩달러로 낮추고 중립을 유지했다.