JP모건 아시아 메모리株, 이익 지속성 검증 국면

JP모건이 홍콩에서 50명 넘는 아시아 투자자들과 회동한 결과, 이들의 관심은 사실상 전부 메모리 반도체에 쏠려 있었다. 다만 질문의 성격이 뚜렷하게 달라졌다. 지난 4~5월만 해도 '메모리 가격이 얼마나 더 오를 것인가'였던 물음이, 이제는 '이 이익이 얼마나 오래 유지될 것인가'로 옮겨갔다. 실제로 주요 아시아 메모리주는 6월 고점 이후 약 30% 조정을 받았다. 중장기 펀더멘털이 견조하다는 데는 대체로 공감대가 형성돼 있으나, 세 가지가 걸림돌로 지목된다. 클라우드 사업자(CSP) 캐펙스 대비 메모리 시장(TAM) 전망이 지나치게 빠르게 확대됐고, DRAM 가격 상승 속도가 둔화되고 있으며, 투자 포지션이 과도하게 몰려 있다는 점이다. JP모건은 현 국면을 '인프라 구축과 성장 가속'에서 '최적화와 이익 지속성 증명'으로 넘어가는 전환기로 규정했다. 현재 메모리 주가 심리의 약 70%는 CSP 캐펙스가 좌우하는 만큼, 다음 랠리의 핵심 촉매는 DRAM 가격 단독이 아니라 메타, 마이크로소프트, 구글, 아마존 등 하이퍼스케일러의 캐펙스 발표라는 진단이다. 두 번째 쟁점은 장기공급계약(LTA)이다. 시장은 LTA가 가격 상단을 누른다고 우려하지만, JP모건은 반대로 해석한다. 향후 계약 물량의 절반 이상이 LTA로 묶이고 테이크오어페이 조건이 붙으면 상승 속도는 둔화돼도 물량 가시성과 가격 하단이 확보된다. 과거 사이클이 50~70% 폭락으로 마감됐던 점을 고려하면, LTA의 본질은 이번 상승폭을 키우는 것이 아니라 다음 하강기에 이익 훼손을 완화하는 데 있다. 가격 전망은 여전히 강하다. 3분기 26년 ASP는 전분기 대비 20%, 4분기는 10% 상승, 2027년에도 분기별 한 자릿수 상승이 예상된다. 다만 HBM 기대는 과열됐다는 지적이다. 일부 투자자는 2027년 HBM 가격 2배 상승을 기대했으나 JP모건 전망치는 전년 대비 25~30% 수준에 그친다. 공급 부족은 DRAM이 가장 심각하며 2028년까지 이어질 수 있다. 주문 대비 공급 비율은 DRAM 50~60%, NAND 70~80%로 추정된다. NAND에서는 KV 캐시 오프로딩 수요에 힘입어 엔터프라이즈 SSD 수요 성장률이 2027년 50%대에 이를 전망이다. 아울러 메모리 기판, PCB, 컨트롤러 IC, MLCC 등 2차 병목도 부각된다. AI 서버는 용량뿐 아니라 SKU와 모듈 수 자체가 늘어 기판·컨트롤러 소싱 수요가 더 커질 수 있다는 분석이다.